Quando uma empresa toma uma decis\u00e3o estrat\u00e9gica para melhorar sua efici\u00eancia, isso \u00e9 um fator indiscutivelmente positivo para seus acionistas. \u00c9 a tal percep\u00e7\u00e3o de “cria\u00e7\u00e3o de valor”. Mas se um acionista sofre dilui\u00e7\u00e3o relevante nesse processo – ou seja, se a sua fatia passa a valer menos, ainda que de uma empresa maior -, isso \u00e9 positivo mesmo?<\/p>\n\n\n\n
Essa \u00e9 a conta que os investidores do Bradesco<\/a> e da Odontoprev, que vai dar origem \u00e0 nova empresa de sa\u00fade do banco \u2013 batizada de BradSa\u00fade \u2013, ter\u00e3o que fazer.<\/p>\n\n\n\n N\u00e3o \u00e9 que o investidor de varejo ter\u00e1 que colocar na “ponta do l\u00e1pis” as m\u00e9tricas das duas empresas – a que j\u00e1 existe e a que ser\u00e1 formada. Isso \u00e9 um trabalho para analistas e gestores. Mas, daqui para frente, ser\u00e1 crucial acompanhar o desenvolvimento da nova companhia que surge da reuni\u00e3o de ativos da \u00e1rea de sa\u00fade do Bradesco em um guarda-chuva s\u00f3.<\/p>\n\n\n\n A unifica\u00e7\u00e3o dos ativos do Bradesco ser\u00e1 feita por meio de um IPO reverso<\/a> da Odontoprev<\/strong> na bolsa de valores, a B3. E a\u00ed entra a quest\u00e3o: os acionistas minorit\u00e1rios da Odontoprev, hoje na soma com 40% da empresa, passar\u00e3o a ter 8,65% da BradSa\u00fade. \u00c9 uma dilui\u00e7\u00e3o equivalente a 77%.<\/p>\n\n\n\n O que a administra\u00e7\u00e3o do Bradesco colocou na mesa para compensar esse cen\u00e1rio \u00e9 uma estrutura em que o acionista deixar\u00e1 de ter exposi\u00e7\u00e3o a um neg\u00f3cio concentrado em odontologia para uma empresa mais complexa e diversificada na \u00e1rea de sa\u00fade. <\/p>\n\n\n\n Hoje, a Odontoprev vale R$ 8 bilh\u00f5es. Na rec\u00e9m-nascida BradSa\u00fade, o CEO do Bradesco, Marcelo Noronha, disse que o valor que pode chegar a R$ 50 bilh\u00f5es em pouco tempo.<\/p>\n\n\n\n Uma dilui\u00e7\u00e3o desse tamanho n\u00e3o quer dizer que seja ruim, portanto. Mas a pergunta precisa mudar: n\u00e3o \u00e9 sobre o percentual que ele ter\u00e1, e, sim, sobre o valor econ\u00f4mico que essa nova participa\u00e7\u00e3o representar\u00e1.<\/p>\n\n\n\n Em um exerc\u00edcio meramente ilustrativo: se os minorit\u00e1rios tinham 40% de uma empresa (Odontoprev) que valia R$ 8 bilh\u00f5es, isso representava R$ 3,2 bilh\u00f5es – c\u00e1lculo antes do an\u00fancio do neg\u00f3cio. As a\u00e7\u00f5es subiram 14% nesta sexta-feira (27) depois da divulga\u00e7\u00e3o da forma\u00e7\u00e3o da nova companhia. <\/p>\n\n\n\n Se depois passar\u00e3o a deter 8,65% de uma empresa (BradSa\u00fade) projetada para valer R$ 50 bilh\u00f5es, essa fatia valer\u00e1 cerca de R$ 4,3 bilh\u00f5es \u2013 ou seja, mesmo com uma fatia acion\u00e1ria muito menor, o patrim\u00f4nio medido pelo capital acion\u00e1rio poder\u00e1 ser maior porque a empresa valer\u00e1 mais.<\/p>\n\n\n\n A quest\u00e3o \u00e9 que essa conta s\u00f3 funciona se a nova companhia realmente sustentar esse valuation<\/a><\/em> (avalia\u00e7\u00e3o de pre\u00e7os da a\u00e7\u00e3o em rela\u00e7\u00e3o aos fundamentos da companhia). Se o mercado reduzir essa avalia\u00e7\u00e3o no futuro, a participa\u00e7\u00e3o menor pode at\u00e9 mesmo acabar valendo menos do que os 40% originais.<\/p>\n\n\n Leia mais<\/p>\n \n \u00c9 a regra b\u00e1sica dos investimentos que agora ganha um protagonismo absoluto: o investidor precisa acreditar que a combina\u00e7\u00e3o gerar\u00e1 um ganho estrutural suficiente para compensar a dilui\u00e7\u00e3o no longo prazo, seja por meio de aumento relevante do lucro consolidado, sinergias operacionais claras, maior poder de precifica\u00e7\u00e3o, redu\u00e7\u00e3o de custos, menor risco competitivo ou melhora no m\u00faltiplo \u2013 m\u00e9tricas financeiras comparadas \u00e0s de mercado.<\/p>\n\n\n\n A Odontoprev faz parte do chamado Novo Mercado, um segmento da B3 para companhias com n\u00edveis mais altos de governan\u00e7a corporativa. E uma das regras exigidas \u00e9 manter um free float<\/em> (a\u00e7\u00f5es em circula\u00e7\u00e3o) de 25%. <\/p>\n\n\n\n Como o Bradesco ter\u00e1 na largada 91,35% da BradSa\u00fade, ser\u00e1 preciso elevar o free float<\/em>, o que pode envolver um follow-on<\/a><\/em>, ou seja, a venda de a\u00e7\u00f5es no mercado para readequar a futura empresa \u00e0s normas, j\u00e1 que n\u00e3o deve ser interesse do banco retirar a empresa do segmento.<\/p>\n\n\n\n De fato, a maneira mais simples de cumprir a exig\u00eancia seria uma oferta subsequente secund\u00e1ria, em que o controlador vende parte de sua participa\u00e7\u00e3o. Isso aumentaria a dispers\u00e3o acion\u00e1ria sem gerar dilui\u00e7\u00e3o econ\u00f4mica adicional, porque a quantidade de a\u00e7\u00f5es n\u00e3o muda.<\/p>\n\n\n\n Mas a administra\u00e7\u00e3o do Bradesco deixou claro que a decis\u00e3o “ser\u00e1 estrat\u00e9gica” e tomada em momento considerado oportuno, o que preserva a possibilidade de uma oferta prim\u00e1ria, com emiss\u00e3o de novas a\u00e7\u00f5es, ou at\u00e9 de uma estrutura mista. Uma oferta prim\u00e1ria implicaria dilui\u00e7\u00e3o adicional para todos os acionistas, embora possa fortalecer o caixa e financiar expans\u00e3o ou aquisi\u00e7\u00f5es.<\/p>\n\n\n\n Se a nova empresa for mais lucrativa, mais resiliente e for negociada na bolsa a m\u00faltiplos superiores, a dilui\u00e7\u00e3o pode ser economicamente positiva. <\/p>\n\n\n\n Se a nova estrutura integrada da BradSa\u00fade significar perda de influ\u00eancia nos rumos da empresa sem ganho proporcional de rentabilidade<\/a> e crescimento, a opera\u00e7\u00e3o destruir\u00e1 valor para o acionista minorit\u00e1rio. Agora, o tempo dir\u00e1.<\/p>\n\n\n\n\n