Balanços ‘maquiados’ e dividendos enganosos: o novo alerta da Squadra

A gestora Squadra – conhecida por levar ao mercado questionamentos sobre a resseguradora IRB Brasil (IRBR3) ao explicar sua posição vendida na companhia – divulgou nova carta que virou o assunto do mercado financeiro nesta segunda-feira (21). O texto de 22 páginas aponta para a necessidade de maior diligência ao investir em varejistas e fundos imobiliários com promessas de maiores dividend yields.

O começo da publicação, que tem uma frase atribuída a Yogi Berra – “Fazer previsões é muito difícil, principalmente quando envolve o futuro” – dá o tom da especialidade da gestora, que é identificar peculariedades microeconômicas não percebidas pelo mercado.

Comprada em Mercado Livre (MELI34), a gestora tem se debruçado em analisar o varejo brasileiro. E com o caso Americanas (AMER3) ainda em foco, a Squadra apontou que, apesar de o e-commerce da varejista ter encolhido 80% após a fraude ter sido revelada, esse percentual não migrou para os concorrentes Mercado Livre, Via (VIAA3), Magazine Luiza (MGLU3), Amazon (AMZO34) e Shopee. A análise da gestora é que a piora marginal nos componentes macroeconômicos de crédito e consumo pode explicar parte disso.

A gestora aponta também que o modelo de negócios via plataforma ganhou os holofotes na última década devido ao sucesso das big techs americanas. Dentro desse contexto, “marketplace virou um business altamente atrativo”, aponta. Logo, muitos embarcaram no sonho das plataformas, ancorados pela mudança de hábito com a pandemia e um ambiente de baixa taxa de juros, o impulsionou as ações das varejistas.

Segundo a Squadra, isso de certa forma encorajou estas empresas a crescerem expressivamente, “deixando o pensamento em lucratividade para um futuro longínquo”. Os prejuízos do presente deveriam ser encarados como investimentos nos desenvolvimentos das vantagens competitivas de longo prazo, “e não como despesas”, diz a carta.

A gestora discorre ainda sobre a sigla “CAC“, da expressão custo de aquisição do cliente, que tem se tornado um passe livre no mundo corporativo para decisões sem sentido econômico. E o período de “vacas gordas”, com empresas sem problemas de capital, acabou gerando recursos mal alocados, segundo os analistas.

“Fusões e aquisições, lançamentos de novas divisões do negócio, incrementos de capacidade, agressividade comercial em preços e em prazos foram comuns nessas companhias que buscavam incessantemente entregar forte crescimento de receitas para legitimar seus elevados valores de mercado”.

SPARTA, EM CARTA.

• Confira a as ações da Via Varejo (VIIA3)

Com o aumento da competição, demandas por serviço do consumidor se tornaram imensas, “exigindo gastos intermináveis em custos de aquisição de cliente, logística, tecnologia, ofertas de novos serviços e prazos de recebíveis”, diz a carta.

Segundo a Squadra, a solução encontrada pelo varejo foi então ajustar a contabilidade e as métricas gerenciais, ainda mais diante de um ciclo econômico que se transformou com bancos centrais adotando políticas de aperto monetário e um mercado financeiro bem mais retraído.

Logo, a gestora considerou “normais” as maquiagens nos balanços financeiros para camuflar pressões por melhores resultados. Segundo ela, é comum encontrar varejistas que ao reportarem seus índices de alavancagem, excluem despesas de aluguel do Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização), sem devolver para a dívida líquida o valor presente destes alugueis capitalizados; assim como para camuflar o ciclo de caixa, companhias que usam o limite de crédito com bancos para fazer operações de risco sacado. No entanto, “a despesa financeira continua a existir, mas sem que o auditor considere como dívida”, ressalta.

Os gestores ainda apontaram que, durante o tempo que o mercado continuava efervescente, era comum que empresas pagassem seus compromissos com seus credores por meio de ofertas de ações, trocando dívida por equity ou rolando o vencimento por novas emissões.

“Da mesma forma que nos arrumamos e queremos estar bonitos para festas e ocasiões comemorativas, muitas empresas buscam embelezar seus balanços para o especial dia de fechamento do trimestre”.

trecho de carta da squadra.

A gestora complementa que, no Brasil, as fotos de ativos e passivos de algumas varejistas diferem da realidade.

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Dividendos “enganosos’ de FIIs

Muitos investidores gostam de dividendos, em especial, se forem recorrentes, sem volatilidade e crescentes. No entanto, a gestora apontou na carta que muitas companhias fizeram o pagamento aos acionistas acima da geração de caixa recorrente, o que fez inflar o preço dos ativos listados.

Para promover um equilíbrio, é comum fazer novas emissões primárias de ações ou ainda aumento de endividamento – prática comum no mercado brasileiro de fundos imobiliários, diz a Squadra.

“Como esse padrão não se sustenta no longo prazo, há chance não desprezível de surpresas negativas para alguns cotistas desses fundos, que nos últimos anos cresceram de forma expressiva no portfólio de pessoas físicas”.

SPARTA, EM CARTA

Segundo a Squadra, há a necessidade de uma investigação minuciosa, checagem de dados além de entendimento dos negócios destes fundos.