IPO da CSN Mineração: veja os prós e contras antes de investir na empresa

Em tempos nos quais os analistas enxergam um super ciclo das commodities nos próximos dois ou três anos, puxado principalmente pela demanda chinesa pelo minério de ferro, a mineradora Vale (VALE3) não estará mais sozinha entre as empresas de capital aberto. A CSN Mineração, segunda maior exportadora de minério de ferro do setor, chega nas próximas semanas à bolsa brasileira.

Subsidiária da Companhia Siderúrgica Nacional (CSNA3), a empresa fornece a commodity para os mercados internacional e doméstico. A companhia vai estrear na bolsa no dia 17 de fevereiro, quando será listada no Nível 2 da B3 com o ticker CMIN3.

A faixa indicativa de preço da ação foi estabelecida entre R$ 8,50 e R$ 11,35, tendo como ponto médio R$ 9,93. O período de reservas termina nesta quarta-feira (10) e o preço final será fixado no dia seguinte (11 de fevereiro).

Com a sua oferta pública inicial de ações (IPO), a CSN Mineração pode movimentar até R$ 5,3 bilhões. Para o investidor pessoa física, o valor mínimo de reserva é de R$ 3 mil e o máximo, de R$ 1 milhão.

Embora a companhia tenha um futuro interessante, com a forte demanda pelo minério de ferro – atualmente a commodity é negociada na China perto do patamar de US$ 160 a tonelada – além de outras vantagens competitivas como ser pioneira no uso da tecnologia de filtragem a seco (que evita riscos como rupturas de barragens que já ocorreram com a Vale no passado), as estratégias apontadas no prospecto da companhia não convenceram totalmente o mercado.

Segundo Eduardo Guimaraes, especialista em ações da Levante Investimentos, a CSN Mineração é um case bom, mas existem melhores oportunidades para se expor ao setor de mineração, entre elas a Vale, a Bradespar ou até a própria CSN.

Entre os principais motivos para a casa de análise não recomendar a entrada no IPO da companhia estão projeções de crescimento exageradas, ação cara e o tamanho da oferta secundária.

O fato de que Benjamin Steinbruch, CEO da CSN (CSNA3), planeja reduzir o endividamento da siderúrgica com os recursos levantados no IPO da CSN Mineração – ou seja, equilibrar a estrutura da “empresa mãe” – , não foi bem visto pelo mercado.

Em meio a esse dilema entre fundamentos e estratégias, trouxemos alguns dados para que o investidor tire as suas próprias conclusões.

Sobre a oferta da CSN Mineração

A CSN Mineração vai ofertar 533,9 milhões de ações ordinárias em dois blocos:

• Oferta primária (quando os recursos vão para o caixa da companhia): serão ofertadas 161,2 milhões de ações ordinárias, o equivalente a 30% da oferta. A expectativa é levantar pelo menos R$ 1,5 bilhão.
• Oferta secundária (quando os atuais sócios vendem parte da sua participação e embolsam os recursos): serão ofertadas 372,7 milhões de ações, que representa 70% da oferta. A expectativa é levantar pelo menos R$ 3,7 bilhão.

Destas ações, 327,59 milhões são da própria CSN, 37,5 milhões da Japão Brasil Minério de Ferro Participações Ltda. e 7,56 milhões são de titularidade da Posco.

Após a oferta pública inicial, a CSN Mineração terá um free float (percentual de ações emitidas em circulação) de 20,86%, disponível para qualquer investidor comprar.

Considerando a faixa de preço da oferta no intervalo de R$ 8,50 até R$ 11,35, a CSN Mineração pode chegar à bolsa com um valor de mercado entre R$ 47,5 bilhões até R$ 63,5 bilhões.

Oferta secundária polpuda

O fato de a CSN Mineração ter uma oferta secundária composta por 70% das ações ofertadas, em média R$ 3,7 bilhões, gerou controvérsias no mercado.

Isso porque os recursos levantados com os investidores não serão destinados, na sua maioria, para fortalecer o caixa da companhia ou investir em novos projetos, e sim para aliviar as dívidas da holding, a CSN (CSNA3). “A CSN sempre opera bastante alavancada, a relação dívida/ebitda é superior a da media do setor e sempre foi penalizada na hora de captar recursos”, aponta Guimarães da Levante.

Embora seja uma prática legítima usar os recursos do IPO para este fim, ele afirma que teria sido melhor separar as companhias, ao invés de ter uma oferta secundária alta para arrecadar recursos para pagar as dívidas da “empresa mãe”.

Já Filipe Ferreira, diretor da Comdinheiro, é mais crítico e acredita que a estratégia de abrir capital para gerar caixa para a holding e melhorar sua estrutura é inconsistente. “Apenas R$ 1,5 bilhão vai para o caixa da CSN Mineração e o resto para a CSN, isso é um absurdo”, comenta.

Outro conflito desta oferta secundária é a liquidez das ações da companhia. Com apenas 20% dos papéis circulando livremente na bolsa de valores, Guimarães afirma que a CSN Mineração terá menos liquidez que a própria holding a CSNA3.

Se comparado com outros cases de holding e controlada, o Itaú por exemplo, é uma ação mais liquida que a Itaúsa. “Com a CSN Mineração é o contrário, por isso a escolha fica mais simples, opte por CSNA3”, defende ele.

E os recursos da oferta primária?

Já os 30% da oferta primária, que em média devem ser de R$ 1,5 bilhão, serão destinados a executar projetos de expansão da companhia até 2033. A CSN Mineração espera triplicar de tamanho em 12 anos, elevando a sua produção de minério para o patamar de 108 milhões de toneladas por ano.

Entre os projetos estão: Itabirito P15, Projetos de Recuperação de Rejeitos de Barragem Pires e Casa de Pedra. Veja na tabela:

R$ Milhões	2021	2022	2023	2024	2025-2033	Total
Projetos de Expansão da Planta Central	325	441	418	0	0	1.185
Planta Central 5+	224	377	418	0	0	1.020
Planta de Recuperação de Finos	101	64	0	0	0	165
Projetos de Recuperação de Rejeitos das Barragens	326	434	0	232	76	1.068
Projetos de Itabirito	870	1.968	1.198	979	17.640	22.720
Itabirito P15	646	1.453	1.066	0	0	3.229
Planta P4+	224	515	91	0	0	831
Itabirito P28 (Mascate)	0	0	41	818	7.323	8.182
Conversão da Planta Central	0	0	0	161	2.134	2.295
Itabirito P28 (Esmeril)	0	0	0	0	8.182	8.182
Expansão Porto	241	754	1.122	350	3.861	6.336
Total de Projetos de Expansão	1.762	3.597	2.738	1.561	21.577	31.308

Vantagens competitivas

Entre as vantagens da companhia, os especialistas consultados pela reportagem do InvestNews destacam:

O custo baixo de extração de minério de ferro: a CSN Mineração possui uma boa estrutura de caixa e custos por tonelada produzida baixos. A empresa atua em todas as etapas da cadeia logística, com as minas Casa de Pedra e Engenho, a malha ferroviária da MRS e o terminal TECAR para exportar.

Essa logística ajuda a otimizar seus custos e ser mais competitiva do que as concorrentes globais, se beneficiando com a alta nos preços do minério de ferro mas também sendo lucrativa em ciclos de preços baixos.

O minério de ferro produzido tem alto nível de pureza: em tempos nos quais a China está pressionando pela diminuição de poluentes e há uma forte demanda por minério com maior teor de ferro, a CSN Mineração pode melhorar sua rentabilidade no futuro. A companhia continua investindo em melhorias nas suas minas para aumentar o teor de ferro vendido no seu minério.

Ainda falando na commodity, a Flip Investimentos destaca que a CSN Mineração chega à bolsa no momento de maior demanda mundial pelo minério de ferro, com a cotação batendo máximas históricas (acima de US$ 160 a tonelada) e com forte desvalorização do real frente ao dólar, o que favorece a companhia.

Outro diferencial marcante é que a CSN Mineração já trabalha sob os princípios ESG (Environmental, Social and Governance), enquanto a concorrente Vale ainda trabalha com barragens úmidas, problema que provocou os desastres de Brumadinho e Mariana.

Desde janeiro de 2020, a CSN Mineração não depende mais de barragens, porque 100% dos seus rejeitos passam por uma filtragem a seco. Embora o processo seja mais caro, a Levante aponta que evita multas ou acidentes que possam prejudicar a reputação da companhia.

Contudo, em um mercado de capitais em que a cultura do ESG ainda é incipiente, Ferreira, da Comdinheiro, destaca que mesmo com a liderança da CSN Mineração nas questões de sustentabilidade frente à Vale, isso não é suficiente para se impor à companhia. As desvantagens da CSN Mineração pesam mais na hora de o investidor escolher uma ação. “Essa experiência em sustentabilidade não é suficiente. A Vale pode usar sua força e tamanho no futuro para dar um passo a frente nestas questões”, aponta.

Com o acordo de R$ 37,68 bilhões pelo desastre de Brumadinho, Guimarães destaca que a Vale estaria pronta para começar um novo capítulo na história da companhia, com maior geração de caixa e dividendos, o que deixaria a CSN Mineração em desvantagem.

3 motivos para não entrar no IPO

Entre os principais motivos para não participar da oferta pública de ações, Guimarães destaca:

• O destino dos recursos: como citado acima, 70% do total de ações vai para os acionistas da CSN por meio da oferta secundária, em média R$ 3,7 bilhões. O objetivo é que a CSN holding reduza seu endividamento.
• Projeções mirabolantes: a CSN Mineração espera triplicar de tamanho até 2033. Segundo a Levante, é muito difícil alcançar essa meta em 12 anos. “Para triplicar de tamanho, precisaria de mais CAPEX, ou seja mais recursos na oferta primária. Parece apenas uma meta para colocar no prospecto”, destaca Guimarães
• Ação cara: a companhia já chega ao mercado com um valuation elevado se comparada com as concorrentes. O múltiplo da CSN Mineração vai ficar no intervalo de 3,6x a 4,8x ebtida, segundo a faixa de preço da oferta, enquanto o da Vale (VALE3), que é líder do setor, é 3,2x e o da própria holding CSN (CSNA3) é 4,4x.

A Levante Investimentos não aconselha entrar no IPO da CSN Mineração porque acredita que a relação risco retorno é inferior do que investir em outras empresas do setor como Vale (VALE3), Bradespar (BRAP4) e a própria CSN (CSNA3).

Ferreira, da Comdinheiro, também não recomenda entrar na oferta pública de ações da companhia. Para ele, além do tamanho da oferta secundária, pesa o fato da CSN Mineração chegar ao mercado com um valor de mercado semelhante ao da sua holding a CSN.

Ele também destaca que as commodities são muito instáveis e depender da valorização do minério de ferro e a alta do dólar não justifica se arriscar em um IPO. “Porque não esperar a companhia apresentar seus resultados nos próximos dois anos?”, questiona. Ele acredita que o investidor sair de Vale para entrar no IPO da CSN Mineração não compensaria.

Já a Flip Investimentos recomenda a entrada no IPO da companhia, mas aconselha os investidores a monitorar constantemente a variação do minério de ferro no mundo, além da relação real e dólar.

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