A declaração pública feita na terça-feira (3) pelo presidente da Shell no Brasil, Cristiano Pinto da Costa, de que a petroleira estava pronta para investir R$ 3,5 bilhões na Raízen e esperava o mesmo de sua sócia, a Cosan, foi mal recebida do outro lado da mesa e ajudou a azedar as negociações, apurou o InvestNews.
As divergências entre os sócios vão desde o tamanho do aporte necessário na companhia até a conveniência de dividir a empresa em duas estruturas, além de discussões sobre conversão de dívidas e o uso de créditos tributários.
No desenho que hoje ganha força nas negociações, a Shell colocaria cerca de R$ 3,5 bilhões no caixa da Raízen, enquanto o empresário Rubens Ometto, um dos controladores da Cosan, aportaria diretamente R$ 500 milhões por meio de sua holding familiar, a Aguassanta. A Cosan e o BTG ficariam de fora de qualquer novo investimento.
A avaliação entre os envolvidos é que esse arranjo tende a prevalecer, diante da dificuldade de construir consenso em torno de outras alternativas.
Impasse
Na semana passada, executivos do BTG, da Cosan e lideranças globais da Shell se reuniram em Londres para discutir possíveis caminhos para a reestruturação, mas deixaram a capital britânica sem um acordo.
A discussão sobre uma reestruturação ocorre em meio ao forte aumento do endividamento da companhia. A dívida bruta da Raízen chegou a cerca de R$ 70 bilhões, com R$ 55,3 bilhões em dívida líquida, o que coloca a alavancagem em 5,3 vezes o resultado operacional (Ebitda).
O custo financeiro para carregar esse passivo já supera R$ 7 bilhões por ano, segundo pessoas próximas das negociações. Nos nove meses do ano-safra 2025/26, a companhia reportou cerca de R$ 4 bilhões em despesas com o serviço da dívida.
Com a Shell liderando o aporte e sem uma contraparte da Cosan, a petroleira passaria a consolidar os R$ 70 bilhões de dívida bruta em seu balanço, algo próximo a 10 bilhões de libras. Por outro lado, o grupo de Ometto e André Esteves seria diluído na composição acionária – hoje, Shell e Cosan possuem 88% da Raízen, sendo 44% de cada.
Visões diferentes
A petroleira anglo-holandesa defende uma solução considerada mais simples e imediata, com um aporte de cerca de R$ 7 bilhões – metade da Shell e metade da Cosan – combinado à renegociação das dívidas, com possíveis haircuts e conversão de parte do débito em ações da Raízen.
Já a Cosan, hoje co-controlada por Rubens Ometto e o BTG Pactual defende uma alternativa mais estrutural. A proposta do grupo brasileiro prevê dividir a Raízen em duas empresas, separando a produção e o processamento da cana-de-açúcar da operação de distribuição de combustíveis.
Nesse desenho, fundos de private equity do BTG teriam mandato para aportar cerca de R$ 5,5 bilhões na empresa de combustíveis, assumindo o controle do negócio e tendo a Shell como sócia.
Por regras internas, no entanto, o private equity do banco não investe diretamente em empresas expostas a commodities, o que ajuda a explicar o interesse apenas na divisão de combustíveis, e não na operação agrícola e industrial ligada à cana.
A lógica por trás da proposta é que os dois negócios têm perfis de risco muito distintos. Enquanto a distribuição de combustíveis tende a gerar fluxo de caixa mais previsível, a produção de açúcar e etanol está mais sujeita ao ciclo das commodities e à volatilidade das safras.
Diante do impasse entre os sócios, prevaleceu a avaliação de que caberia à Shell liderar a solução. A marca Shell e a rede de postos – ativos centrais da operação de combustíveis da Raízen – pertencem ao grupo anglo-holandês. “A solução acabou voltando para a Shell”, disse uma pessoa próxima das negociações. “A marca e os postos são dela.”
Tributos
Parte da discussão sobre a reestruturação envolve também o tratamento de passivos tributários, prejuízos fiscais acumulados e créditos fiscais relevantes que a companhia possui.
Nas demonstrações financeiras mais recentes, a Raízen reportou R$ 23,5 bilhões em prejuízos fiscais acumulados, que poderiam gerar ativos fiscais diferidos de aproximadamente R$ 5,9 bilhões. Parte desses créditos, porém, não é reconhecida no balanço por falta de previsibilidade de lucros tributáveis suficientes para sua utilização.
Segundo uma das fontes, esses créditos e passivos podem ganhar nova dimensão com a implementação da reforma tributária, que tende a simplificar a tributação do setor de combustíveis e tornar mais previsível a carga fiscal da atividade de distribuição.
Nesse contexto, a eventual separação entre os negócios poderia permitir isolar os ativos de distribuição em uma estrutura com maior capacidade de atrair investidores financeiros ou suportar níveis mais altos de endividamento. “Tem uma série de créditos fiscais e passivos tributários que precisam ser renegociados e que podem mudar com a reforma tributária”, disse a fonte.
Reorganização
Movimentos recentes da própria companhia sugerem que a estrutura do grupo já vem sendo reorganizada.
Nesta semana, a Raízen anunciou uma cisão parcial da Raízen Energia, com a transferência de participações societárias e outros ativos para uma nova empresa do grupo, a Raízen Participações.
A cisão envolve principalmente participações em subsidiárias e ativos intangíveis ligados a essas estruturas – um tipo de reorganização frequentemente usado para concentrar ativos em holdings antes de processos de venda, entrada de investidores ou separação de unidades de negócio.
Segundo o documento divulgado pela companhia, a operação tem como objetivo simplificar a estrutura societária do grupo.
